导读：啤酒板块景气向上，大单品及新品持续发力，吨价恢复提升趋势，竞争格局稳定成本下行，利润率或再创新高，板块估值目前仍处于历史底部。

吨价恢复提升趋势，行业Beta修复确立。据我们测算，1Q24 啤酒行业CR5均恢复吨价提升趋势，较4Q23（龙头吨价首次出现吨价下滑）显著修复，值得一提的是，吨价水平最高的百威、嘉士伯（重啤）1Q24亦实现了结构升级、吨价提升，行业天花板重新打开，侧面印证CR5依然有很大升级空间。据交流及调研反馈，4-5月8-10元、10-12元大单品景气度延续或改善，6元价格带萎缩，至此，行业Beta修复确立，即稳量价升逻辑。

景气韧性与弹性兼具，大单品及新品持续发力。据调研反馈，4月行业销量增速下滑幅度环比明显收窄，5月上旬终端动销良好，相较4Q23高库存明显回落。6-7月低基数、叠加体育赛事催化，预计3Q24景气或有望加速。据反馈，1Q24以来，10-12元价格带增速最快，比如华润旗下大单品喜力、百威高端品牌预计1Q24均双位数量增；8-10元1Q24增长稳健，比如重啤乐堡、燕京U8延续2023年增长势头。另外，华润旗下纯生、青岛经典和白啤、重啤疆内乌苏1Q24均良好增长或环比4Q23明显修复。

竞争格局稳定成本下行，利润率或再创新高。2023-1Q24以来，我们观察到，10-12元、8-10元价格带在持续扩容的过程中（结构占比提升）品牌集中度也在加速提升，期间10-12元主要向华润旗下品牌集中，8-10元主要向青啤、燕京集中。且费用率没有明显提升或呈现收缩趋势。我们认为未来三年（2023-26年）行业最大趋势是对6元以下价格带的全面迭代，竞争态势温和。成本端，四大龙头均对2024年全年大麦进行锁价，铝罐套期保值、纸箱价格下降，玻瓶价格稳定。据交流，2024年各大龙头吨成本均将下降，利润率水平有进一步改善空间，或再创新高。

分红率全面提升，股东回报增强：据测算，百威亚太将分红率由54.7%提升至82.0%、华润啤酒由40%提升至59%（含特别分红）、青岛啤酒由40.2%提升至63.9%（含特别分红及未发放股息）、重庆啤酒2022-23年均实现百分百分红。据交流，预计2024-26年以上龙头分红率均将保持或逐步提升。目前股息率：百威亚太5%、青岛啤酒股份4-5%、重庆啤酒3-4%、青岛啤酒2-3%、华润2%。

风险提示：成本波动，天气因素。

文章来源：国泰君安，

訾 猛，执业证书编号：S0880513120002

姚世佳，执业证书编号：S0880520070001